Odwrócona krzywa dochodowości jako wskaźnik recesji

Myślę, że najważniejszym pytaniem ostatnich tygodni/miesięcy pozostaje kwestia wieszczonego przez wielu ekonomistów zbliżającego się spowolnienia gospodarczego, lub wręcz recesji w gospodarce globalnej. W danym momencie pytanie nie powinno brzmieć czy spadek tempa wzrostu PKB będzie miał miejsce, lecz jak bardzo będzie on głęboki.

W tym celu postanowiłem przyjrzeć się wskaźnikowi, który w przeszłości dość dobrze sygnalizował zmiany tempa wzrostu gospodarczego, mowa tu o analizie spreadu (różnicy pomiędzy długoterminowymi a krótkoterminowymi stopami procentowymi) na największym rynku obligacji na świecie, rynku długu publicznego USA.

Na początek słów kilka: w normalnie funkcjonującym, „zdrowym,” systemie finansowym terminowa struktura stóp procentowych (zależność wysokości stóp procentowych od terminu wykupu instrumentu dłużnego) ma charakter rosnący, co zgodnie z teorią preferencji płynności (liquidity premium theory) świadczy o preferencji inwestorów do zakupu krótkoterminowych obligacji, za instrumenty dłużne o dłuższym terminie wykupu inwestorzy żądają wyższych stóp zwrotu (przyczyna jest bardzo prosta, wraz z dłuższym okresem wzrasta ryzyko gospodarcze dłużnika).

W określonych, specyficznych sytuacjach krzywa rentowności może przybrać charakter odwrócony, oznacza to, że za obligacje o krótszym terminie wykupu musimy zapłacić więcej niż za długoterminowe instrumenty dłużne. Sytuacja taka może się zdarzyć np. w wyniku braku płynności na rynku międzybankowym (może to być spowodowane utratą zaufania wewnątrz sektora finansowego), w takim przypadku przecena obligacji (a więc wzrost rentowności) najmocniej oddziałuje na papiery krótkoterminowe. Interpretacją odwróconej krzywej rentowności są oczekiwania spadku stóp procentowych w przyszłości. Taka sytuacja oznacza problemy występujące w systemie gospodarczym, zwiastuje recesję.

W związku z tym tematem dokonano licznych badań, które wykazywały, iż analiza spreadu obligacji może skuteczni służyć jako wskaźnik zbliżającej się recesji. W tym wpisie chciałbym zademonstrować własną analizę dokonaną na 10 letnich oraz rocznych obligacjach skarbowych USA w okresie 1990 – 2011 (XI), analiza znajduje się na wykresie poniżej:

Źródło: NBER, BEA, www.treasury.gov, obliczenia własne

W badanym przedziale czasowym mieliśmy do czynienia z dwoma okresami recesji, gdzie za definicję recesji przyjąłem rozwiązania stosowane przez NBER (National Bureau of Economic Research) oraz definicję standardową (co najmniej dwa kwartały z ujemnym wzrostem gospodarczym z rzędu). Jak widać na wykresie powyżej, w obydwu przypadkach występujące w gospodarce recesje były sygnalizowane z wyraźnym wyprzedzeniem (5 – 8 kwartałów). Faktem wartym odnotowania jest „powrót do normalności” kształtu krzywej rentowności bezpośrednio przed wystąpieniem recesji (miało to miejsce ok. 2 – 3 kwartały przed spowolnieniem).

Wnioski na dziś

W związku z powyższą analizą można wnioskować, że nie powinniśmy spodziewać się wystąpienia recesji w największej gospodarce świata dopóki nie będziemy mieli do czynienia z odwróconą krzywą rentowności. W tym miejscu można odpowiedzieć na pytanie zadane na początku wpisu: obecnie nie grozi nam recesja, mamy do czynienia ze spowolnieniem gospodarczym, spadkiem tempa wzrostu PKB. W tym miejscu należy jednak zwrócić uwagę na zjawisko spłaszczania się krzywej rentowności, które ma miejsce w 2011 roku, nie można wykluczyć, że w przypadku interpolacji tego trendu dojdzie do odwrócenia terminowej struktury stóp procentowych co będzie wyraźnym sygnałem zbliżającej się recesji.

Na koniec chciałbym pokazać dwie przykładowe krzywe rentowności: Pierwsza (niebieska to terminowa struktura stóp procentowych na 2 stycznia 2007 (u progu recesji w USA wg NBER)), druga to krzywa na dzień 25 stycznia 2012.

Terminowa struktura stóp procentowych (2 styczeń 2007 i 25 styczeń 2012)

W tym miejscu powstaje nowoczesna platforma społecznościowa dla inwestorów oferująca narzędzia do wielowymiarowej analizy rynków finansowych (fundamentalna, techniczna, statystyczna). Zapisz się na newsletter a poinformujemy Cię o publikacji naszego serwisu.

Więcej na temat analizy finansowej spółek giełdowych dowiesz się dzięki naszej dedykowanej aplikacji squaber.com oraz podczas jednego z organizowanych przez nas darmowych szkoleń online. Zapisy pod tym linkiem.