Wnioski z średniego terminu zapadalności obligacji

Ostatnimi czasy coraz więcej pozytywnych informacji dotyczących gospodarki USA napływa zza oceanu. Mówi się nawet, że jedyne co może jej zagrozić to turbulencje w Europie. Swoją obecną sytuację gospodarczą Stany Zjednoczone zawdzięczają konsekwencji w prowadzeniu polityki monetarnej i fiskalnej. Współdziałanie rządu i Fedu w tej kwestii było i jest możliwe dzięki specyficznej konstrukcji systemu bankowości centralnej w USA. W Europie bankowość centralna jest w większym stopniu nastawiona na utrzymywanie inflacji w ryzach – w dzisiejszych czasach jest to sprawa dość głośno poddawana krytyce zarówno na starym kontynencie jak i w USA.

Rząd Stanów Zjednoczonych zdecydował się za prezydentury Baraca Obamy do zwiększenia zadłużenia kraju o 10 punktów procentowych w stosunku do PKB. W ogólnym ujęciu doprowadziło to między innymi do wzrostu popytu wewnętrznego, zachęciło ludzi do zaciągania kredytów, zachęciło banki do udzielania kredytów, poprawiło sytuację na rynku pracy. Z drugiej strony ta keynesowska polityka interwencjonistyczna jest poddawana krytyce, opierającej się na groźbie wpadnięcia w spiralę zadłużenia.

Nie to jednak Keynes miał na myśli formułując swoją „Ogólną teorię popytu, procentu i pieniądza”. Generalizując, chodziło mu o to,  że w czasie kryzysu (recesji, zapaści gospodarczej) rząd powinien być aktywnym uczestnikiem rynku generując popyt, który doprowadzi do wzrostu produkcji i sprawi, że gospodarka zacznie się rozwijać. W okresie prosperity państwo powinno spłacać swoje długi, żeby nie wpaść w spiralę zadłużenia. Taka sztuka jest możliwa tylko przy rozsądnie prowadzonej polityce fiskalnej i bardzo dobrej strategii zarządzania długiem.

Korzystniejszym dla państwa jest jeśli średnia zapadalność skarbowych instrumentów dłużnych jest w przybliżeniu równa cyklowi koniunkturalnemu. W takiej sytuacji umożliwia to spłatę zobowiązań w trakcie okresu wzrostu gospodarczego oraz daje pewien margines bezpieczeństwa w przypadku kryzysu i konieczności zwiększenia zadłużenia. Margines ten polega na tym, że w przypadku większego zapotrzebowania na środki (pożyczki) w okresie kryzysu rząd nie będzie musiał się zmierzyć równocześnie z koniecznością spłaty szybko zapadających zobowiązań.

Aktualna średnia zapadalność (maturity) długu skarbowego w USA wynosi według Bloomberga 62,5 miesiąca (ponad 5 lat). W uproszczeniu oznacza to, że jeśli pakiety stymulacyjne się powiodą to Stany Zjednoczone będą miały z czego wypracować nadwyżkę, z której spłacą część swojego zadłużenia. Taka sytuacja miała miejsce na początku lat ’90 za prezydentury Billa Clintona. Wtedy poważną obawą było to, że jeśli rząd utrzymałby tak dużą nadwyżkę przez kilka lat to spłaciłby cały swój dług i stałby się największym inwestorem w kraju. Na to liberalna Ameryka pozwolić sobie nie mogła. Rzeczywistość okazała się inna i aktualnie USA boryka się nie z zerowym zadłużeniem lecz z długiem publicznym sięgającym 100% PKB.

Na koniec rzut oka na analogiczne zagadnienie na rynku europejskim. Poniżej grafika przedstawiająca średnią zapadalność (maturity) długu krajów Europy z podziałem na kraje strefy euro, kraje z kursem waluty powiązanym z Euro oraz kraje z kursem płynnym.

Patrząc na informacje płynące z tej grafiki można powiedzieć, że sytuacja w Europie jeszcze nie jest tak dramatyczna jeśli chodzi o średni termin zapadalności długów jej krajów. Co ciekawe Grecja, Włochy czy Hiszpania mogą się pochwalić dłuższym okresem zapadalności długu niż USA czy Niemcy. Nie można zatem wyciągnąć bezpośrednich wniosków, że kraje o większej średniej zapadalności długu cieszą się na rynku większym zaufaniem (zwłaszcza porównując rentowność ich obligacji). Prawdopodobnie wykorzystały one euforię z lat 2005-2007 i pozadłużały się na bardzo długie okresy. Paradoksalnie istnieje pewna szansa, że dzięki temu obecna sytuacja nie pogrąży ich doszczętnie i będą miały czas i szanse na naprawę swoich błędów z tamtego okresu.